Từ “chứng khoán hay không?” đến khung sandbox và tiêu chuẩn quốc tế
10.1. Token hóa – một hành lang pháp lý chưa rõ ràng
Dù token hóa tài sản vật lý đã xuất hiện từ lâu, nhưng ở đa số quốc gia, hành lang pháp lý chưa được xây dựng hoàn chỉnh. Các câu hỏi pháp lý xoay quanh:
-
Token có được coi là chứng khoán (security) không?
-
Ai là chủ sở hữu hợp pháp khi một tài sản được đại diện bởi token?
-
Có được giao dịch token đó ở nước ngoài không?
-
Những hoạt động liên quan đến RWA có thuộc diện phải xin giấy phép?
Đối với nhà phát hành và nhà đầu tư, việc hiểu đúng luật là điều kiện tiên quyết để RWA có thể phát triển quy mô.
10.2. Ba mô hình pháp lý đang định hình
| Mô hình | Đặc điểm | Ví dụ |
|---|---|---|
| Chứng khoán hóa đầy đủ (full securitization) | Token được coi là chứng khoán, phát hành theo luật chứng khoán | Mỹ, Singapore, EU |
| Giấy phép thử nghiệm (sandbox) | Cho phép thử nghiệm token hóa trong môi trường pháp lý riêng biệt, có giới hạn | UAE, Hồng Kông, UK |
| Khoanh vùng miễn trừ (exemption-based) | Token không bị coi là chứng khoán nếu đáp ứng tiêu chí cụ thể | Mỹ (Reg D, Reg S), Thụy Sĩ |
10.3. Tình hình tại một số quốc gia tiêu biểu
Hoa Kỳ – SEC và cuộc chiến “chứng khoán hay không?”
-
Nhiều token RWA bị xem là securities, cần đăng ký theo luật chứng khoán
-
SEC và CFTC chưa thống nhất rõ ràng, gây ra sự mập mờ cho các giao thức
-
Một số dự án như Ondo, Goldfinch, Maple phải áp dụng Reg D (cho nhà đầu tư chuyên nghiệp) hoặc Reg S (nhà đầu tư ngoài Mỹ) để tránh rủi ro
Thụy Sĩ – tiêu chuẩn “token không cần là chứng khoán”
-
Nếu token hóa chỉ đại diện cho quyền sử dụng, không sinh lợi nhuận tự động → không bị xem là chứng khoán
-
Có khung “DLT Act” hỗ trợ token hóa tài sản, đặc biệt trong các giao dịch OTC
Singapore – sandbox và giấy phép cho quỹ token hóa
-
Cơ quan MAS cho phép quỹ token hóa trái phiếu hoạt động dưới sandbox có kiểm soát
-
Yêu cầu minh bạch, lưu trữ tài sản tách biệt, KYC nghiêm ngặt
UAE và Hồng Kông – sandbox mở cửa Web3
-
ADGM (Abu Dhabi Global Market) là khu vực pháp lý thân thiện cho token hóa RWA (trái phiếu, bất động sản, quỹ đầu tư)
-
Hồng Kông thử nghiệm token hóa trái phiếu chính phủ với HSBC, Goldman Sachs
10.4. Tiêu chuẩn quốc tế đang được đề xuất
Một số tổ chức quốc tế đang đề xuất chuẩn hóa các khía cạnh pháp lý và kỹ thuật của RWA:
| Tổ chức | Đề xuất | Ý nghĩa |
|---|---|---|
| IOSCO | Nguyên tắc quản lý tài sản số | Hướng dẫn cơ quan quản lý các nước cách đánh giá tài sản số |
| BIS – Ngân hàng Thanh toán Quốc tế | Chuẩn DLT cho tài sản thanh toán | Thử nghiệm kết nối blockchain và hạ tầng ngân hàng truyền thống |
| OECD | Khuyến nghị khung thuế cho tài sản số | Giúp các nước tránh thất thu thuế và tạo hành lang rõ ràng |
Việc có “passport số” cho token RWA có thể giúp các giao thức triển khai đa quốc gia dễ dàng hơn trong tương lai.
10.5. Những rủi ro pháp lý cần lưu ý khi làm RWA
| Rủi ro | Mô tả | Giải pháp tiềm năng |
|---|---|---|
| Token bị xem là chứng khoán | Dẫn đến yêu cầu đăng ký, nộp báo cáo, kiểm toán... | Dùng exemption hoặc phát hành dưới pháp nhân đã được cấp phép |
| Không rõ ràng quyền sở hữu tài sản gốc | Ai thật sự sở hữu trái phiếu hay bất động sản? | Giao kết hợp đồng rõ ràng giữa token holder và tổ chức phát hành |
| Chuyển nhượng trái phép xuyên biên giới | Token được giao dịch bởi nhà đầu tư ở nước không cho phép | Dùng whitelist, giới hạn địa lý dựa trên KYC |
| Không có cơ chế xử lý tranh chấp | Nếu xảy ra kiện tụng, token có được bảo vệ bởi luật nào? | Tạo cấu trúc DAO có điều khoản pháp lý hoặc ký kết hợp đồng truyền thống đi kèm |
10.6. Chiến lược tuân thủ pháp lý: mô hình lai (hybrid)
Nhiều dự án RWA hiện nay chọn mô hình “lai”:
-
Tài sản gốc được xử lý bằng pháp lý truyền thống (giấy phép, hợp đồng, giám sát)
-
Token đại diện được phát hành trên blockchain nhưng kèm theo các hạn chế truy cập (KYC, whitelist, thời hạn nắm giữ)
Mô hình này giúp:
Dễ gọi vốn hơn
Giảm rủi ro pháp lý
Đủ linh hoạt để giao dịch trong DeFi mà không vi phạm quy định quốc gia
10.7. Việt Nam: cơ hội mở, khung pháp lý còn bỏ ngỏ
Việt Nam hiện chưa có quy định cụ thể cho token hóa RWA. Tuy nhiên:
-
Chính phủ đang nghiên cứu xây dựng sandbox cho fintech và tài sản số
-
Một số công ty thử nghiệm token hóa bất động sản, trái phiếu, hoặc hợp đồng đầu tư thông qua các pháp nhân tại nước ngoài
Cơ hội: Nếu Việt Nam xây dựng được hành lang sandbox rõ ràng, có thể trở thành trung tâm thử nghiệm Web3 tại Đông Nam Á, tận dụng lực lượng nhân sự blockchain đông đảo.
10.8. Kết luận: Không có RWA quy mô nếu không có khung pháp lý rõ ràng
Token hóa tài sản sẽ không thể bùng nổ nếu thiếu:
Khung pháp lý minh bạch
Cơ chế hợp tác giữa crypto và tổ chức tài chính
Hệ thống tiêu chuẩn kỹ thuật và dữ liệu
Luật pháp là bộ khung xương. Công nghệ là cơ bắp. RWA thành công là khi cả hai phát triển cùng nhau.